十三五期間，受益于能源改革的深化以及環(huán)境保護(hù)要求，燃?xì)庑袠I(yè)將實(shí)現(xiàn)二次成長(zhǎng)，天然氣需求在氣價(jià)下降以及煤改氣政策的驅(qū)動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)，2017-2020年行業(yè)氣量將實(shí)現(xiàn)年均14%的增長(zhǎng)，主要燃?xì)夥咒N商氣量將實(shí)現(xiàn)年均+15%增長(zhǎng)，核心利潤(rùn)增速17-26%，業(yè)績(jī)確定度高。

一、進(jìn)入二次成長(zhǎng)階段

天然氣行業(yè)正進(jìn)入二次成長(zhǎng)階段。受2013-15年連續(xù)氣價(jià)上漲以及經(jīng)濟(jì)增速放緩影響，燃?xì)庑袠I(yè)的十年發(fā)展黃金期(2003-2013CAGR17%)結(jié)束，進(jìn)入年均增速7%的行業(yè)調(diào)整期。自2016年政府積極推進(jìn)油氣改革后，行業(yè)開始需求回暖。隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速、居民燃?xì)鉂B透率提升、環(huán)保政策下的煤改氣落實(shí)，燃?xì)庑袠I(yè)將迎來快速發(fā)展的第二階段，2017-2020年我們保守預(yù)計(jì)中國(guó)天然氣下游需求復(fù)合增速將達(dá)14%，樂觀情景假設(shè)下，增速將達(dá)15%，主要燃?xì)夥咒N商憑借更優(yōu)的項(xiàng)目布局，氣量增速+15%。

二、銷氣價(jià)差預(yù)計(jì)穩(wěn)中略降

我們認(rèn)為，2017-2020年銷氣價(jià)差將略有回落，主要源于：1)居民氣量占比提升，低價(jià)差的居民銷氣量將拉低燃?xì)夥咒N商綜合價(jià)差水平；2)政府出臺(tái)配氣資產(chǎn)盈利管控政策，細(xì)節(jié)雖仍在商討中，但降低某些城市的過高終端氣價(jià)，刺激下游燃?xì)庑枨?，已?jīng)成為行業(yè)共識(shí)，我們預(yù)計(jì)沿海高氣價(jià)、高價(jià)差項(xiàng)目將有回報(bào)率下降風(fēng)險(xiǎn)；3)但價(jià)差回落幅度可控，考慮到沿海地區(qū)多元化的氣源結(jié)構(gòu)以及未來5年偏松的天然氣供給格局，天然氣綜合采購(gòu)價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)一定回落，以抵消部分終端氣價(jià)下降對(duì)價(jià)差帶來的負(fù)面影響。我們預(yù)計(jì)，主要燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商因?yàn)閾碛许?xiàng)目全國(guó)布局，天然氣集中采購(gòu)更有議價(jià)權(quán)的優(yōu)勢(shì)，2017年價(jià)差將有0.02-0.03元/立方米的小幅下降，降幅3-4%。

三、股東回報(bào)力度加大

主要燃?xì)夤驹诮?jīng)歷了上一輪城市燃?xì)忭?xiàng)目的快速發(fā)展擴(kuò)張后，資本開支開始回落，疊加燃?xì)忭?xiàng)目逐步進(jìn)入穩(wěn)定供氣期，自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，主要燃?xì)夤驹谖磥?年將逐年提升分紅比例，股東回報(bào)力度加大。

四、投資建議與投資標(biāo)的

首次給予燃?xì)庑袠I(yè)買入評(píng)級(jí)。至2020年，行業(yè)利潤(rùn)增速17-26%，股息率2-5%，PE11-13倍，業(yè)績(jī)確定，估值具有吸引力。我們首推工業(yè)用氣占比高，成本有優(yōu)勢(shì)的新奧能源；受益于煤改氣政策的中國(guó)燃?xì)狻?/p>